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娛樂城：世界百国侨企联盟拜访福建省侨商会

Sat, 21 Mar 2026 07:11:01 +0800

3月18日，为进一步深化海外侨商与福建的经贸交流合作，世界百国侨企联盟执行主席许志明一行到访福建省侨商会并座谈交流。福建省侨联主席陈式海，省侨商会候任执行会长傅晓东，常务副会长林勇、程诗鸿，副会长商光太，秘书长邱水生等出席了座谈会。

座谈会上，双方围绕积极响应“福建侨助千企万品出海”行动、推动“闽品出海”、加强海外侨团与福建省侨商会联动等方面开展深入交流。陈式海主席代表省侨联对各国侨商的到来表示欢迎，他指出，福建是全国重点侨乡，拥有丰富的侨务资源，当前全省正深入践行“大侨务”观念，世界百国侨企联盟汇聚了全球各地优质的侨商力量，是连接中国与世界的重要桥梁，希望通过此次座谈，能进一步促进联盟与省侨商会的精准对接，共享福建高质量发展的历史机遇。与会侨商代表结合各自所在国的市场特点，踊跃分享了深耕海外的创业经验与转型思考。

此次座谈会不仅加深了海外侨商对福建的认知，也为双方建立常态化沟通机制奠定了基础。双方将以此次交流为契机，进一步整合资源、互通信息，围绕“侨助千企万品出海”等具体行动开展实质性合作，共同为新福建建设注入侨界新动能。

(福建省侨商联合会微信公众号)

體育博彩：为什么我们就是无法说服老人扔东西

Tue, 24 Feb 2026 07:23:22 +0800

本文来自微信公众号：简单心理，作者：简单心理

我的朋友A，不想回家过年。

她有个难以对外人道的慢性压力源：老人太爱囤东西了。

每次回家，都要面对他们沿着墙体摞起来的包装盒、纸箱、米油粮面。它们散发一股暗暗发誓把所有房子住成老破小的自毁心态。只能趁不注意，跟在后面偷偷扔。十几年了，她都无法理解，现在的心态是不想理解。

老人的囤积癖最近似乎越来越严重。所有抽屉，拉开都是实心爆浆的；那些「总有一天会用到的」塑料袋，团在一起脏兮兮，数量之巨大，让本就为数不多的收纳空间雪上加霜。

更令A震惊的是，有一回过年，她发现头顶上拉了条横穿客厅的弹力绳。绳上挂有若干张前一晚洗过的塑料保鲜膜。

贫穷，就是反复利用的保鲜膜吗？我家穷到这个地步了？

不至于。要不然，那些满满当当的储物柜、零食罐，十几年了吊牌还在、根本穿不完的衣服和鞋要如何解释？

更年轻时，长辈们似乎不是这样。他们麻利、干净，就算偶尔杂乱，也不对物品有过分的执念，更不会有只进不出的仓库。

在A的印象里，不爱扔东西常被说成一种无伤大雅的爱好，甚至是积极的节俭行为。但有时囤积者也会上社会新闻。比如十几年前，67岁美国「囤积王」在家中被自己的囤积物活埋。救援人员只好撬开屋顶，花费2天才抵达尸体位置。这一事实仍让她心有余悸。

A很困惑。囤积，真的是一种「正常的老年问题」吗？当它发展到哪种程度时，会进入DSM-5所定义的「强迫性囤积障碍」？

今天，我们用一篇文章回应A的担心。

悲伤囤积

囤积症走入公众视野，总是从极端案例开始。《人物》杂志曾报道了一个独居老人和她成千上百万只蟑螂、老鼠和活蛆的家。

这名家住天津的姥姥什么都囤（与其说囤，不如说什么都不扔）。剩饭菜、塑料袋、捡垃圾，还囤了十几只猫狗。家里的地表有厚厚的腐殖层，无法辨明原本的材质或颜色。睡觉时，蟑螂会钻进老人的耳朵。

子女们向专业清洁队求助。在家政团队拍摄的视频里，气味可以穿透防毒面具。即便是经验丰富的工作人员，也忍不住脱下面具干呕。

一个典型的囤积症患者会面临基本的生活困难。

比如：人不能睡在床上，厨房不能做饭，浴缸不能洗澡。在家中的移动路线堵塞。一部描绘囤积症的小说《纸崩》写道：我朋友从客厅走到厕所只要10秒钟，而在我家需要1分钟。

关于囤积的误解很多。比如，有人觉得囤积是一种「自我照顾」。

与之相反，病理性的囤积障碍患者，常常是「自我忽视」的。一项样本是老年人群的研究发现，囤积、身体健康状况不佳和自我忽视之间存在显著关系（Dong等，2012）。

还有人说：囤积是因为「太穷了」。

虽然有些「爱囤东西」的行为，的确与过去的匮乏经历有关。但研究发现，涉及到囤积的病理行为（也就是：强迫性囤积障碍），相关性最大的因素并不是穷困，而是创伤或重大压力事件（比如亲人过世后的丧痛）。虽然对某些人来说，对财产的依恋可能会随着变老而增加，但这种倾向尤其会在晚年更频繁发生压力事件之后加剧。

一名清洁工作者说，我见过亲人去世后不同程度的囤积行为，其中包括动物囤积（养了太多宠物，但无法给它们提供最低限度的照顾）。

这种现象被称为「悲伤囤积」。

《人物》的报道也提及：「这个家最大的转折点就是姥爷过世」。姥姥年轻时并不是这样，一切是从丈夫去世后开始失控。她突然养了几百盆花。

当我们讨论病态意义的「囤积」时，要与「主动的、有目的收集」区分开来。

作为「心理障碍」的囤积症有2个基本特征：

▨持续难以丢弃个人物品，无论这些物品是否有实用价值。患者有积攒物品的需要，丢弃物品会让他感到极度痛苦。

▨囤积引起了临床意义的痛苦。这种状况不仅影响个人的生活空间（如果影响不大，只是因为存在第三方介入，比如家人、清洁公司），还可能导致社交、职业或其他重要功能受损（比如房屋安全性、火灾隐患）。

老人更容易囤积吗？

1.囤积不是一个老年问题，而是一个有囤积倾向的人「每10年都可能加剧」的问题

据推测，囤积症的患病率是2%-6%。男性患病率更高，但临床样本中女性更多。大约80%-90%的囤积障碍者有过度收集行为，最常见的是过度购物，其次是收集免费物品（比如宣传广告纸、别人丢掉的物品）。

老年人的囤积症状几乎是年轻人的3倍（年轻人指34-44岁，老年人指55-94岁）。一项研究发现，囤积行为在老年精神科病房中占比23%。

但是，囤积症状通常在生命早期就出现了（11-15岁）。只是囤积的严重程度，会随着每10年的生命进程而加剧。比如：20多岁时只是生活不便，不能在家招待朋友；30多岁时出现临床损害的迹象；到了50多岁作为样本进入临床研究时，已经很严重了。

除了上文我们提到的压力和创伤性生活事件，囤积症的另一大风险因素是遗传。约有一半的囤积症患者，报告有亲属存在囤积行为。

2.一种脑损伤/认知下降的表现

囤积行为可能是脑损伤诱导的（Anderson等，2005）。有些老人出现的囤积行为，是一种轻度中风或未发现的脑血管疾病的提示。在轻度阿兹海默症的老年中，囤积也很常见。

所以，「囤积障碍」的确诊必须排除这些脑损伤/认知障碍的可能，也需要与其他精神障碍有所区分，比如强迫症中的强迫思维，抑郁症患者发作时能量减少而导致的无力丢弃。

3.老年人被忽视的情绪障碍

到了老年，人们通常会经历重大的社会变化，导致社会孤立（家庭成员或朋友的死亡）；或者无法适应社会角色的变化（退休）。

对于囤积症群体的研究发现，「情绪障碍」是最常见的精神共病，其次是焦虑症。

人人都会发展自己的防御来应对情绪痛苦。有人喝酒、有人滥交，有人去找心理咨询师。而囤积症患者更倾向于将财产视为自己的延伸。作为情感上令人痛苦的安慰来源，他们可能会「高度依恋」物品作为自我认同的来源，并依赖物品来体现和回忆过去。

囤积症患者几乎不会主动求助，因为囤积行为本身可以带来愉悦。但是它会破坏家庭和人际关系，并将自己从身体和心理上困在自我浇筑的「牢笼」中。

人们在衰老的过程中，会经历记忆、体力和行动能力下降。这可能会让丢东西变得困难。比如：

▨太高的柜子无法使用，物品只能堆在地上或较低的台面上，导致家里越来越乱；

▨身体变得虚弱，无法进行大型清扫；

▨忘了东西放在哪，只能新买。

一名91岁的丧偶老人说：你知道，我老了，朋友基本上都去世了，我处在社会孤立状态。家里很乱，而且我也不喜欢别人看到我的公寓是这样的。我必须坐下或躺下，因为我背疼。

催促的努力，

多半不会成功

囤积是很大的火灾隐患，可能导致食物污染、营养不良，灰尘或昆虫/啮齿动物感染可能会加剧呼吸道问题。在一个没有正常生活空间的家中，囤积给老年人带来另一个更严重的后果是「致命跌倒」。

而跌倒，本就是我国65岁以上老年人「因伤致死」的首要原因。

但是，催促他们扔东西的努力，大多都不会成功。

在临床中，囤积者对心理治疗的反应率也很低。因为囤积物品的过程实际上使他们感到愉悦。造成困扰的常常不是囤积物品本身，而是杂乱或与家人的紧张关系。

如果你和A一样，家中有无法停止囤积的老人，可以参考我们整理的一些可能有用的tips（基于文献和各类经验性证据）。

1.倾听ta，将注意力集中在ta真正在意的事上

在多种意义上，物品只是一种象征。

在纪录片《囤积：活埋》里，Kerry虽然在整个屋子里囤积了关于「猫王」的一切。但心理治疗师发现「卧室」才是情感难关。一说到要清理卧室，Kerry就有情绪失控的倾向。

治疗师：Kerry，告诉我这堆物品下面是什么？

Kerry：是母亲的床。她去世前睡在这里。

治疗师敏锐地捕捉到了这些信息：你妈妈不在了，她会希望你过上好日子。

Kerry没有回答，但ta的清理意愿已经得到松动。有时候转变看起来很难，有时又是那么「轻易」地发生。

「ta就是因为不愿丢弃才变成这样。让ta决定，那我们还丢不丢了？」

「当事人赋权」十分必要。在物品的清理中，当事人往往最担心的就是，我的东西，我能否说了算。

寻求允许，避免争吵，也不要威胁对方，或者在没有对方同意的情况下扔掉东西。大规模的清理会给他们带来巨大的痛苦，如果所有东西都被强行拿走，他们通常会重新开始囤积。

这可能很困难，也很反直觉。但请把这些阻力想象成《哈利波特》中的「魔鬼网」——魔鬼网是一种束缚人的藤蔓植物，越是挣扎束缚得越紧。反而当你全身放松时，魔鬼网才会松开。

心理咨询师在所有人面前强调：「请大家注意，这是Kerry的家。他是物品去留问题的负责人」。

3.理解「家」作为一个实体空间，对于ta的心理意义

有研究发现，对于有囤积行为的老年人来说，「能够留在现有的居住地」很关键。

囤积行为严重的人，通常会遭遇社区的孤立、指责和驱逐。对5名有囤积行为个体的半结构访谈发现，有支持作用的举动是：允许他们留在自己的家中、帮助他们减少受到伤害的可能。

心理咨询师认为强行扔东西会给Kerry造成更大创伤。于是与Kerry商议慢慢来：今天的任务是在客厅和餐桌之间，清理出一条通道，好吗？她会在整个清理过程中，定期提供支持。

4.有时使ta们「发现」物品的糟糕状态是有用的

这一条来自经验性个例。

许多囤积症患者都无比珍视「囤积物」，而拒绝承认这些物品被保存地多么糟糕。比如：压箱底的衣服被虫蛀、发霉了；囤积的食品过了保质期；未拆封的物品还没用，就因为时间太久或被压、损坏。

亲眼看见自己珍惜的物品报废、宠物死亡，一定程度上可以推动改变。

在《人物》的报道中，工作人员能说服姥姥接受他们的清扫，一个关键原因是：他们在清理沙发角落的时候，发现了一只小猫的尸体。

5.深入理解ta们的囤积行为，而不要传递出评判性

囤积行为是多因素的，它涉及社会、环境、家庭和个人问题。即使是专业组织中的清洁人员，很大一部分时间都在解决（客户）的情感问题。

你需要注意从语言开始不要传递出评判性。比如：你这多脏啊，真寒酸，是有多穷。而是使用中立的语言，向对方传递一些关于囤积症知识的科普。

其次是，好奇地接近和询问。比如：姥姥，你觉得如果用物品来代表姥爷的一生，你印象最深刻的3件物品是什么？我们就「留下」这3件来纪念他吧（强调留下而不是丢弃）。

在临床和心理咨询中，「多模式干预法」可能是最有希望的。包括联合使用动机式访谈（处理矛盾情绪和自知力差的问题）、CBT（用来减少杂乱并抵制收集的冲动）和认知重建（用来缓解丢弃恐惧）。缺点是时间漫长，成功与否取决于当事人意愿。

研究囤积症十几年的学者Grisham呼吁，在公众语境中消除对囤积症的成见和刻板印象。

囤积症是一种可以治疗的心理健康状况，它会影响任何人（无论年龄、性别或财务状况）。并非所有囤积症患者都意识不到自己在干什么。但是，哪怕是一些自知力良好的囤积患者，一旦他们感到羞耻，就不太可能去寻求治疗。

关于如何才能让一个人改变，心理学家黄维仁是这样说的：

第一，ta可以感觉到爱。

第二，ta有不改变的自由。

封面及首图《我啊，走自己的路》

📄参考文献

Ayers CR,Najmi S,Mayes TL,Dozier ME.Hoarding disorder in older adulthood.Am J Geriatr Psychiatry.2015 Apr;23(4):416-422.doi:10.1016/j.jagp.2014.05.009.

Whitfield KY,Daniels JS,Flesaker K,Simmons D.Older adults with hoarding behaviour aging in place:looking to a collaborative community-based planning approach for solutions.J Aging Res.2012;2012:205425.doi:10.1155/2012/205425.Epub 2011 Oct 12.PMID:22013529;PMCID:PMC3195538.

Hoarding in the elderly:a critical review of the recent literature.International Psychogeriatrics.Published online by Cambridge University Press:06 February 2017.DOI:https://doi.org/10.1017/S1041610216002465

Hoarding behaviors among nonclinical elderly adults:Correlations with hoarding cognitions,obsessive–compulsive symptoms,and measures of general psychopathology.https://doi.org/10.1016/j.janxdis.2011.08.00

Eckfield,M.B.;Wallhagen,M.I..(2013).The Synergistic Effect of Growing Older With Hoarding Behaviors.Clinical Nursing Research,22(4),475–491.doi:10.1177/1054773813496422

Fontenelle LF,Muhlbauer JE,Albertella L,Eppingstall J.Traumatic and stressful life events in hoarding:the role of loss and deprivation.Eur J Psychotraumatol.2021 Jul 22;12(1):1947002.doi:10.1080/20008198.2021.1947002.PMID:34367527;PMCID:PMC8312593.

體育投注：“台农二代”接力父辈扎根广州打造“兰花王国”

Fri, 23 Jan 2026 07:10:12 +0800

1月22日，苏英祯(左)和赖昀辰(右)在位于广州市的兰花基地交流洋兰品种。中新社中新社中新社中新社中新社中新社中新社记者陈楚红摄

1月22日，苏英祯(左)和赖昀辰(右)在位于广州市的兰花基地查看兰花长势。中新社中新社中新社中新社中新社中新社中新社记者陈楚红摄

1月22日，赖昀辰在位于广州市的兰花基地挑选洋兰，准备发货。中新社中新社中新社中新社中新社中新社中新社记者陈楚红摄

1月22日，赖昀辰在位于广州市的兰花基地处理兰花线上订单。中新社中新社中新社中新社中新社中新社中新社记者陈楚红摄

1月22日，苏英祯在位于广州市的兰花基地查看兰花长势。中新社中新社中新社中新社中新社中新社中新社记者陈楚红摄

1月22日，苏英祯在位于广州市的兰花基地挑选适合销售的年宵花。中新社中新社中新社中新社中新社中新社中新社记者陈楚红摄

1月22日，苏英祯在位于广州市的兰花基地查看兰花长势。中新社中新社中新社中新社中新社中新社中新社记者陈楚红摄

老虎機：“天空地海”一体化，我国建成全球规模最大生态环境监测网络

Mon, 24 Nov 2025 07:10:05 +0800

感谢IT之家网友 Roronoa_若怡IT之家、Roronoa_若怡IT之家的线索投递！

Roronoa_若怡IT之家 11 月 23 日消息，据央视新闻从生态环境部获悉，截至目前，由生态环境部门直接组织监测的站点数量已突破 3.3 万个，我国已建成全球规模最大的生态环境监测网络，为生态环境筑牢安全屏障。

在“十四五”期间，我国构建起覆盖地表水、大气、土壤、噪声、海洋、生态等各类要素的“天空地海”一体化新一代监测网络，并向自动化、数字化、智能化方向迈进。

目前，在采样、送样、分析测试等关键环节，已实现全过程自动化操作。同时，“声音指纹”和“水质 DNA”等前沿技术被广泛应用于监测领域，能够精准识别生物物种，为生物多样性保护和生态环境评估提供了有力支撑。此外，高光谱、量子雷达等新技术的应用，使监测设备能够“看得更细、探得更远”。值得一提的是，整个监测网络对污染过程已实现小时级响应。

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賭馬：女子入住安徽蚌埠一高端酒店，凌晨却在房间内遭男子强制猥亵，当事人：男子从前台获取房门卡

Sun, 28 Sep 2025 07:10:16 +0800

极目新闻记者刘毅

9月26日，安徽网友“小云”在网上发声，称在今年4月和闺蜜入住蚌埠南山豪生大酒店时，一名男子从前台获取房卡后进入房间强制猥亵了她。27日，涉事酒店工作人员表示，酒店方一直在处理此事。

女子高端酒店内遭强制猥亵

26日晚，“小云”告诉极目新闻记者，2025年4月23日，她受蚌埠闺蜜的邀请去蚌埠玩，当晚和闺蜜胡某某、男子汪某等多人一起吃饭。24日凌晨，她和闺蜜一起入住蚌埠南山豪生大酒店，这是当地一家高端酒店。就在她休息时，汪某突然进入房间强制猥亵了她。今年8月中旬，法院判决汪某犯强制猥亵罪。

“小云”在网上也自述了当时的经过：大概凌晨3点45分，她睡得朦朦胧胧，听到开门声。她以为听错了，就坐了起来，结果看到灯被打开了，发现是汪某。汪某确认她睡在靠窗的床后……她拼命挣扎，警告汪某，她要报警了，汪某竟然嚣张地说：“你报啊，赶快报！”

“小云”说，她趁机挣脱，跑到隔壁床把闺蜜摇醒，朋友见状大喊：“你再不走，我就叫你女朋友过来！”汪某这才起身穿上衣服离开。

“小云”在网上发文

男子从前台获取房卡后才作案

让“小云”气愤的是，汪某某是从酒店前台获取的房卡，之后才进入房间实施猥亵。

蚌埠市蚌山区人民法院判决书显示，检察机关指控，4月23日晚上，被害人与胡某某、被告人汪某某等人一起吃饭。4月24日1时30分许，被害人与胡某某入住南山豪生酒店1117房间，同日3时45分许，被告人汪某某到南山豪生酒店前台，以朋友醉酒害怕出事为由，索取该酒店1117房间房卡，后进入房间，强行进入被害人被窝……

法院判决还提到，汪某某是蚌埠一家拆迁公司职工，到案后自愿认罪认罚。法院判决汪某某犯强制猥亵罪，判处有期徒刑9个月。

“小云”介绍，她与汪某某此前只见过两次面，不算熟悉。23日晚上，也是闺蜜的朋友叫汪某某一起来吃的饭。吃完饭后，大家一起去了KTV，其间汪某某就不老实，她都躲开了。当晚她喝了几罐啤酒，但并没醉。酒店是其他朋友帮忙订的，她和闺蜜是在前台登记以后才入住。酒店工作人员将房卡给汪某某时，并未征得她和闺蜜的同意。

酒店工作人员称已经在处理此事

“小云”称，她在网上反映自己的遭遇后，9月26日，店方曾在社交平台发过一份情况说明，但随后又删除了。

“小云”保留的这份情况说明。情况说明未加盖公章，说明提到，汪某某24日凌晨3点左右，以担心受害人醉酒出事为由要求前台给房卡去看望受害人。前台虽多次拒绝，但汪某某联系了实际定房人和酒店销售经理（此三人也系朋友关系），经侵权人协调此二人同意后，前台考虑到受害人与汪某某系朋友关系，且受害人回酒店是酒后状态，才给了汪某某房卡。

说明还提到，店方按照酒店规章制度对涉事前台及销售经理做出了相应处理。受害人提出几十万元的赔偿要求。因双方赔偿方案差距过大，酒店律师遂建议受害人通过司法途径解决。后受害人委托的律师也与酒店的律师进行了沟通。

对于这份说明，“小云”表示，她以及她的律师并未提出具体赔偿金额。此事给她造成了很大的伤害，男朋友都因此退婚。涉事的酒店工作人员是前段时间才被处理，店方曾提出“给几天的住房使用权”作为补偿，没有向她道歉。她认为酒店存在严重管理失职，店方必须拿出一个端正的态度，哪怕她一分钱都不要，店方也必须公开道歉！

27日下午，极目新闻记者联系上店方委托处理此事一名法律工作人员，事发后店方一直在积极的跟进此事，致歉和协商工作都做过。

这份情况说明是否由店方发出？27日上午9时，极目新闻记者致电涉事酒店，店方一位工作人员介绍，据她了解，关于此事，店方一直在处理，她也看到了店方发出的情况说明，但不知道为何随后又删除了。

（来源：极目新闻）

六合彩：从“有居”到“优居”，涂鸦助力保租房行业打造数智化体验新版图

Thu, 25 Sep 2025 07:10:32 +0800

为了保障城市建设者们能够更好地融入环境，扎根一方，越来越多的保障性租赁住房（下称：保租房）如春笋般蓬勃发展。

但是，随着人们对美好生活的向往，传统保租房的管理与居住体验已无法满足新市民与青年人们的需求。例如，在申请保租房过程中，时常出现因房源管理信息不对称，导致租客入住办理消息同步慢、房源入住信息重复等问题；即使管理方在客房、公共区域内安装了智能设备，但不同品牌、不同品类的门锁、水电表、照明系统等难以接入同一个平台，导致管理方仍需要对出租情况、抄表缴费等分别进行人工核实和录入，陷入智能单品难智能的“漩涡”。

如今，全球化IoT开发平台服务商涂鸦智能为保租房行业提供了一项更优解——涂鸦租住，依托涂鸦丰富的赋能硬件生态以及软硬一体化解决方案能力，客户可以根据集团或品牌旗下保租房的实际运营情况、室内及公区的智能化场景需求等，自主选择涂鸦租住内的功能进行模块化搭建，对室内、公区进行跨场景个性化定制，打造专属IoT解决方案，并通过涂鸦提供的可视化管理平台，实现高效的数智化管理模式，提升租客的居住体验，推动业态健康发展。

解构行业痛点

涂鸦为客户构建数智化管理模型

基于涂鸦IoT核心技术，涂鸦能够助力保租房行业客户，实现对集团或品牌旗下的保租房进行数智化管理和运营。大部分保租房行业客户在管理多栋房源的同时，还需要对公共区域进行日常维护。针对这种需要大量、多种设备支持的情况，涂鸦不仅支持模组、SDK、边缘网关等多种设备接入方式，还支持跨品牌及多协议的连接方式，实现了不同品牌、不同类目的智能设备直连涂鸦IoT PaaS。客户可以根据自身需求，在超过2,700个产品种类的涂鸦赋能硬件生态中，快速引入需要的设备，与已有的智能设备连接，拓展多元化智能场景。在实现了设备互联之后，如何便捷地管理这些设备，又成了新问题。涂鸦能够为客户搭建可视化的管理后台、App及小程序，实现远程升级、调控、故障报修等功能，减少人力成本，提升运营效率。

【设备管理界面】

此外，涂鸦能够打通第三方PMS运营管理平台，将客户的各项业务流程搬到“云端”，实现对租务、财务及物业的全流程数智化运营。例如，租客可以通过涂鸦打造的租客端App，线上浏览房源、申请、签约，在线支付租金等；客户可以从管理端App及可视化后台，了解房源出租状态，对合同全生命周期进行在线管理，实现多人协作审批、合同到期智能预警等功能，减少逾期缴费、房源管理信息不同步导致的多种问题，实现高效的数智化管理模型。据统计，与传统公寓的1小时登记入住时间相比，租客在智能化保租房申请中仅需要20分钟即可完成入住。

【涂鸦租住可对接第三方PMS厂商】

在为客户实现数智化的管理运营之外，涂鸦还将赋能客户，为租客提供更节能、舒适、便捷的智慧生活。例如，在节能方面，客户可以通过App及后台中的能耗管理模块，实时掌握公区及室内的照明、家电商业科技用能情况，并基于能源数据分析服务，优化能源管理策略；在出行管理方面，涂鸦能够基于人脸识别、车辆识别等技术，提供统一身份认证及分区管理等模式，为租客实现“无感”通行的同时，提升管理区域的安全性及便利性。

【能耗管理界面】

涂鸦优势立显

助力客户快速落地保租房智能化方案

基于涂鸦灵活、开放的中台能力，涂鸦支持三方应用接入，力争携手更多行业合作伙伴，共同为保租房行业构建租住服务应用生态，并持续扩大生态圈。如今，在涂鸦软硬一体解决方案能力的加持下，客户可以根据自身需求，选择涂鸦租住中的能力进行模块化搭建。例如，若客户没有电梯或停车场的管理诉求，无须担心涂鸦租住标准SaaS中配备的“智能梯控”、“车辆通行”能力，可以根据需要，选择“能耗管理”、“智慧照明”等能力组成专属IoT解决方案，灵活配置，降低方案部署成本，实现精细化运营。值得一提的是，涂鸦始终以客户需求为出发点，支持客户在后续的运营当中，根据业务需求随时增添新设备，配置新模式，大幅降低二次开发成本。针对客户普遍担忧的落地部署服务，涂鸦坚持客户第一，以内容平台、项目支撑、客户成功、培训服务、产品管理、客户管理6大体系为客户保驾护航，助力客户项目快速、平稳落地。一方面，涂鸦能够帮助客户挖掘现有业务的数智化管理需求，另一方面，还能协同客户探索更多行业发展可能，助力客户跨行业、跨领域寻找新的业务增长点，以新服务、新应用打出差异化竞争优势，从市场中脱颖而出。落实到方案施工阶段，涂鸦能够与施工方、第三方等紧密合作，保障项目顺利进行，并提供完善的项目服务，为客户实现数智化转型的同时，协助提升其在智能家电商业科技市场中的知名度。

强强联合

涂鸦智能携手客户推动保租房行业健康发展

现在，涂鸦租住已在全国多地的保租房项目中落地，赋能十余个行业客户实现数智化管理新模式，以创新居住体验，为数以万计的租客带来福祉。在涂鸦与北京物联智能界家电商业科技有限公司合作的北京某人才公寓中，由于人员、车辆出入频繁、流量大，客户受到人员、车辆进出难管理，外来人员难辨别等问题的困扰。涂鸦为客户搭建了智慧租住平台，实现了室内空间的全屋智能、公区能耗统计、智能照明等功能，并进一步联合车场通行、梯控等硬件生态品牌，打通了硬件与平台能力，赋能客户通过一个平台即可管理多套智能化系统，包括人行及车行的数智化管理。如此一来，租客通过刷脸梯控就可到达所住楼层，人行及车行系统还全面联动在线监控，清晰记录人员、车辆进出细节，实现“全域覆盖、全时可用、全程可控”，提升客户管理效率的同时，保障租客居住安全。

【人才公寓实景】

作为常州滨开区首个智能化保租房项目，常州春江百汇公寓的管理方则对人工抄表犯了难。涂鸦为常州滨江集团打造的智慧租住平台，包含门锁管理、水电表管理等十余个功能模块，将客户的租务管理全面搬到线上，并将智能抄表设备快速接入平台，实现了远程抄表以及远程通断等，系统性解决了租客办理入住流程繁琐、水电抄表人工成本高等多项痛点。

【春江百汇俯瞰实景图】

如今，涂鸦租住在北京、上海、杭州等地的多个项目中还在陆续落地。随着越来越多的新市民、青年人在城市集聚，发展和建设保租房，既是人才发展的后盾，也是城市发展的基石。涂鸦深耕IoT技术和应用，坚持以核心技术力及丰富硬件生态助力保租房行业实现数智化转型，提升人才的体验感和归属感，让人才从“有居”变“优居”，在人才创造科技的同时，享受科技发展带来的便利。未来，涂鸦也将携手更多保租房行业客户，秉承健康、安全、绿色、高效的发展理念，聚焦本业态、多场景、跨行业的痛点及难点，共探更多软硬一体化解决方案，助力行业生态平稳、高速发展。

網上投注：北京本轮极端强降雨造成重大灾害北部山区损失严重

Tue, 29 Jul 2025 07:10:20 +0800

（原标题：北京本轮极端强降雨造成重大灾害北部山区损失严重）

北京遭遇强降雨，图为直播截图

本轮强降雨以来，截至28日24时，全市平均降水量165.9毫米，最大降水量在密云郎房峪和朱家峪，达到543.4毫米；最大降水强度出现在怀柔东峪，26日22时-26日23时降水95.3毫米。连续极端强降雨造成重大灾害。全市因灾死亡30人，其中密云28人、延庆2人。受灾地区道路损毁31处，涉及兴阳线、西火路等16条线路仍未修通；136个村电力中断，通信设施共损毁光缆62条、基站退服1825个。

灾情发生后，市委市政府深入贯彻落实习近平总书记关于防汛救灾工作的重要指示精神和李强总理批示，进一步强化防汛抗汛措施，全力搜救失联人员，紧盯守牢薄弱环节和重点部位，及时调配救援力量和救灾物资，妥善安置受灾群众，尽最大努力减少伤亡。

目前，全市累计转移80332人，转移人员数量最多的三个区为密云、怀柔和房山。密云区19个乡镇转移16934人，怀柔区15个乡镇转移10464人，房山区21个乡镇转移9904人。有关灾区救援救治、群众安置、抢险抢修抢通各项工作持续进行中。灾情期间，请广大市民关注天气预报预警，非必要不前往风险区域。

老虎機：腾讯爆款剧集！曝《庆余年3》将官宣开播时间

Mon, 23 Jun 2025 07:10:08 +0800

快科技6月23日消息，《庆余年》是腾讯视频打造的最火剧集之一，此前两部都是爆款，如今第三季也要更快登场了。

据爆料，《庆余年》官微将在今天上午9:30官宣第三季启动时间，同步官宣张若昀、陈道明领衔主演回归。

主创基本还是原班人马：张若昀（范闲）、陈道明（庆帝）确认回归；李沁（林婉儿）、吴刚（陈萍萍）、田雨（王启年）等核心角色保留。

部分配角有所变动，原本就争议较大的金晨（叶灵儿）可能换角，二皇子演员待定。

由前两季编剧王倦联合金海曙（《风起陇西》）操刀剧本，第三季权谋线更紧凑。

剧情主线承接第二季结局，以范闲江南平叛为开端，贯穿都城叛乱、大东山之战（四大宗师对决）、京都之乱、陈萍萍刺杀庆帝等原著高潮。

将解决监察院改革、神庙秘密、范闲身世等遗留谜题，主角范闲也讲完成从“棋子”到“棋手”的蜕变。

据爆料，目前第三季正在剧本最终打磨阶段，预计2025年下半年开机，拍摄周期约1-2年，目标2026年底或2027年暑期档播出。

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投注：山东一村民家中惊现1米超大蜂窝：“火攻”彻底铲除

Tue, 29 Apr 2025 07:10:07 +0800

快科技4月28日消息，据山东济宁消防消息，近日，济宁市微山县欢城镇后寨门口村一村民家中突现庞然大物——一个长度近1米、宽度达50厘米的巨型蜂巢。

消防员抵达时，发现这个"蜂族堡垒"藏匿在刘家堆放杂物的屋内。

据刘先生回忆，该房屋久未使用，直至近日偶然发现竟被蜂群"占领"，密密麻麻的蜂巢让人头皮发麻。

消防员身着专业防蜂服，用密封袋快速摘除蜂巢主体，接着使用杀虫剂驱赶蜜蜂。

最后，为防止其再次筑巢，消防员采用“火攻术”，把残留的蜂巢彻底清除。

消防人员提醒，随着天气转热蜜蜂、马蜂等进入活跃期。若发现家中有少量蜂类正在筑巢，可以先用杀虫剂进行喷洒，待蜂类远离后，清除蜂巢。

若蜂类已完成筑巢，且有大量蜂类飞进飞出时，不要盲目自行处置，可向专业人士求助。

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21點：关税铁幕：美债为何成为特朗普命门

Sat, 12 Apr 2025 07:10:10 +0800

来源：雪贝财经

作者：刘利平

壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。壹：阴影壹：阴影壹：阴影壹：阴影在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾在成为美国总统之前的漫长年月里，特朗普是一位典型的的美国商人：行事高调、精明狡猾、、、锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有锱铢必较，不想让其他人占自己任何便宜。关于他的致富手段，有两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价两种针锋相对的评价：：：有人认为他是有人认为他是有人认为他是依靠依靠依靠资本主义资本主义资本主义游戏规则实现游戏规则实现游戏规则实现美国梦美国梦美国梦的成功典范的成功典范的成功典范；；；也有也有也有人人人认为他认为他认为他本质上已经破产本质上已经破产本质上已经破产，是，是，是用了诸多见不得人用了诸多见不得人用了诸多见不得人的的的手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司手段、超高杠杆通过官司赖账赖账赖账才得以逃脱才得以逃脱才得以逃脱。。。上世纪上世纪上世纪70年代末，70年代末，70年代末，在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的在接下父亲留下的房地产帝国后，依靠激进的超高超高超高杠杆，他杠杆，他杠杆，他奔命奔命奔命于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，于连轴转地修建一处又一处的摩天大楼和赌场酒店，但但但沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前沉重的债款利息让他在前几十几十几十年里数次陷入困境年里数次陷入困境年里数次陷入困境。他所。他所。他所经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。经营的企业债台高筑，一再寻求破产保护，他个人也数次陷入破产边缘。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。2004年，他曾罕见地向华尔街日报坦诚破产的恐惧困扰着他的心理。1995年，由于1995年，由于1995年，由于拖欠了超过拖欠了超过拖欠了超过30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款30亿美元的银行贷款，一群债权，一群债权，一群债权人在一次人在一次人在一次“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了“庞大而羞辱性的重组”中查封了他他他大部分的财产大部分的财产大部分的财产。。。2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的2020年，当全球疫情爆发时，作为美国央行的美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激美联储购买了数万亿美元的国债和抵押债券，以便稳定金融市场并刺激商业活动商业活动商业活动，，，随后还随后还随后还在在在2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。2021年提供了额外的刺激措施。直到直到直到2023年，2023年，2023年，美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债美联储才决定缩减资产负债表，那时候，其负债最高曾达到近最高曾达到近最高曾达到近9万亿美元9万亿美元9万亿美元，而直到，而直到，而直到2021年底，规模2021年底，规模2021年底，规模还只有还只有还只有4.5万亿美元4.5万亿美元4.5万亿美元，虽然这已经高到，虽然这已经高到，虽然这已经高到“不正常”“不正常”“不正常”。。。美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美国财政部必须为这些负债支付利息，而利息的多少，取决于不同周期的美债利率。过去几天，美债收益率美债收益率美债收益率持续持续持续上升，上升，上升，4月10日，4月10日，4月10日，10年期美债收益率10年期美债收益率10年期美债收益率已经攀升至已经攀升至已经攀升至4.445%4.445%4.445%，，，30年期美债收益率30年期美债收益率30年期美债收益率则攀升至则攀升至则攀升至4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。4.893%。这些都已达到历史性高位。如果说如果说如果说美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌美股的剧烈下跌还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府还不足以让特朗普政府不安不安不安，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着，那美债收益率攀升则让他嗅到了不详的征兆。毕竟，美债利率每上涨一个基点，意味着美国财政部美国财政部美国财政部的的的债务债务债务利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。利息正在增加。如果利率保持在高位，意味着当美财政部增加债务或寻求对到期美债续期时，承担的利息负担也会更沉重。2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于2024年，美国的公共债务已超过36万亿美元，占GDP的120%以上。随着利率上升，每年新增的利息支出可能高达1.2万亿美元，相当于美国美国美国联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。联邦预算的五分之一。当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，当投资者恐慌时，他们会寻求安全资产，而这个世界上而这个世界上而这个世界上没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。没有什么比美国国债更安全的了。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。这也就推高了美债收益率的大幅攀升。于是，于是，于是，4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停4月8日，我们戏剧性地看到了特朗普突然暂停了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。了原计划在第二天向几乎所有国家征收高额关税的计划，戏剧性到连他身边亲密的幕僚甚至都没有事先知晓这一逆转。显然，显然，显然，这种这种这种债务债务债务压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其压力迫使特朗普政府重新审视其关税关税关税政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措政策选择，因为任何可能进一步推高收益率的举措——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让——比如激进的关税——都可能让美国美国美国财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。财政状况雪上加霜。未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：未来我们可能时常会见到这样的情况：每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，每当美国国债收益率飙升，这项这项这项全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程全球最安全的资产发出警报时，特朗普的关税议程就会就会就会开始动摇。开始动摇。开始动摇。贰：长期命门全世界都看到了全世界都看到了全世界都看到了特朗普第二任期特朗普第二任期特朗普第二任期的雄心壮志的雄心壮志的雄心壮志，，，即即即重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业重塑全球贸易格局并提振美国工业，，，而手段则是而手段则是而手段则是推行大规模关税推行大规模关税推行大规模关税计划。但是，在这个计划。但是，在这个计划。但是，在这个雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场雄心壮志面前，债券市场的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为的剧烈波动将成为一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。一道难以逾越的障碍。整体而言，整体而言，整体而言，美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受美债收益率会随着市场和经济力量的变化而波动，而这些力量在很大程度上不受特朗普政府特朗普政府特朗普政府控制。控制。控制。对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策对于特朗普政府，压低美国国债收益率最显而易见的方式是通过财政政策，即压缩，即压缩，即压缩美国政府的美国政府的美国政府的预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府预算赤字，最直接的方式就是政府要要要减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应减少举债，因为这意味着美国财政部新发行的美国国债供应也就会也就会也就会减少减少减少。。。而而而马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部马斯克领导的政府效率部（即（即（即DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是DOGE）过去几个月看似不可理解的裁撤美国政府部门，甚至连教育部都予以解散，最直接目的是减少减少减少政府政府政府支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低支出，但根本目的是以期降低美债收益率美债收益率美债收益率，具体地说是降低，具体地说是降低，具体地说是降低10年期10年期10年期美债收益率美债收益率美债收益率。。。以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说以上，如果你能理解，我们就算大概说清楚了过去两月美特朗普政府表象背后的逻辑。接下来，我们努力从经济学逻辑角度，继续说美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为美债为何会成为特朗普特朗普特朗普特朗普长期长期长期长期的的的的命门。命门。命门。命门。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。乍看之下，美国国债与特朗普的关税计划之间的联系似乎并不明显。毕竟，毕竟，毕竟，关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。关税是一种贸易政策工具，用以保护国内产业或惩罚贸易伙伴。而国债则是为美国政府融资的金融工具，其收益率反映了投资者对国家财政健康的信心。然而，这两个领域然而，这两个领域然而，这两个领域在贸易战下意外地在贸易战下意外地在贸易战下意外地以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。以一种复杂的方式交织在一起，暴露了特朗普的软肋。当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收当特朗普宣布对所有进口商品普遍征收10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。10%关税，并对某些特定国家施加更高税率时，债券市场立即做出了反应。提供提供提供关税关税关税对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响对全球贸易的直接影响是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策是扰乱贸易流动、抬高成本并推高通胀。更高的关税可能推高消费品价格，迫使美联储收紧货币政策，，，它它它要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。要么通过加息，要么推迟降息。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。这种前景推高了国债收益率，因为投资者要求更高的回报来抵消通胀风险。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。2025年初，随着特朗普关税言论的升温，10年期国债收益率攀升至4.5%，30年期收益率一度触及5%。叁：推演中国和日本中国和日本中国和日本合计合计合计持有约持有约持有约近近近222万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税万亿美元的美国国债。如果关税战战战引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。引发贸易战，导致这些国家减持国债，市场可能会陷入混乱，推高收益率并削弱美元的全球储备货币地位。对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场对于一个依赖外部融资的政府来说，这种风险不容忽视。因此，债券市场持有国持有国持有国实际上拥有一种实际上拥有一种实际上拥有一种对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的对特朗普政府关税政策的隐形否决权隐形否决权隐形否决权，，，即即即当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当收益率飙升时，它向特朗普发出信号：激进的关税政策可能会引发财政和经济动荡，迫使他重新考虑自己的计划。当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高当然，大幅提高关税关税关税关税还会还会还会还会引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应引发经济连锁反应，，，，也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率也会间接影响美债收益率。。。。例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为例如，关税会直接引发美国国内物价上涨，成为通胀的催化剂。通胀的催化剂。通胀的催化剂。而而而更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。更高的通胀预期会促使债券投资者要求更高的收益率，从而推高国债利率。其次，关税其次，关税其次，关税中期看可能中期看可能中期看可能会削弱会削弱会削弱美国美国美国经济增长。经济增长。经济增长。那么，那么，那么，当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。当经济增长放缓时，政府税收减少，预算赤字进一步扩大，这反过来又需要发行更多的国债来弥补缺口。更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能更糟糕的情况还有其他可能，，，如我们前文所述，如我们前文所述，如我们前文所述，关税关税关税如果如果如果引发贸易报复引发贸易报复引发贸易报复，，，激化贸易战，那么激化贸易战，那么激化贸易战，那么贸易战的升级贸易战的升级贸易战的升级将将将进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，进一步扰乱全球经济，增加市场不确定性，也就进一步会也就进一步会也就进一步会推高推高推高美国国债作为美国国债作为美国国债作为避险资产的收益率。避险资产的收益率。避险资产的收益率。如果要探讨如果要探讨如果要探讨更深层次的更深层次的更深层次的连锁反应连锁反应连锁反应，，，那就是即便是作为这那就是即便是作为这那就是即便是作为这世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，世界上最强大的国家，美国美国美国也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。也无法完全摆脱全球金融市场的纪律。因为，美因为，美因为，美债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。债收益率的上涨会波及全球金融市场。简单来说，就是作为简单来说，就是作为简单来说，就是作为无风险资产，无风险资产，无风险资产，美债美债美债收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当收益率是全球借贷成本的基准。当美债利率美债利率美债利率上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。上升时，其他国家的借贷成本也会随之增加。这可能导致新兴市场资本外流，甚至引发债务危机，而这些危机反过来可能波及美国金融体系。通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像通过关税来打一场全球性的贸易战就像高空走钢丝：高空走钢丝：高空走钢丝：特朗普特朗普特朗普既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视既不能完全放弃关税以免失去支持者，也不能无视美债美债美债市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。市场的警告以免引发经济危机。所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是所以，让我们继续重申，美债将是特朗普政府特朗普政府特朗普政府关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他关税战的一个命门，也会是他政策边界的一个政策边界的一个政策边界的一个最大最大最大约束约束约束。。。

早年商业经营中噩梦般的经历似乎让特朗普至今都谨记着一条教训：关注负债表，远离高息债。数十年后，当他入主白宫，这种教训被带到政治领域，而此时摆在他面前的是关于整个美国的资产负债表。具体地说，是美国财政部的资产负债表。

而美债利息的波动在于投资者预期金融市场是否将保持稳定。但是，如我们近期所见，因为特朗普的关税计划，金融市场甚至已经对第二天的悲喜都无法预见。

这当然不是特朗普政府所乐见的，如我们前文所述，他厌恶高息债。但是，如果要让美债不再攀升，他至少要安抚恐慌的投资者。

当然，特朗普并非没有预案，这里我们就要意识到马斯克在特朗普雄性壮志计划中所承担的至关重要的角色了。

让我们先来还原过去一个礼拜发生了什么。

这并非无关紧要的波动。收益率上升意味着债券价格下跌，表明投资者正在抛售国债，因为他们不愿持有会被通胀侵蚀的资产。

当然，特朗普很可能会继续表现得相当强硬且永远正确。就像他的传记电影《学徒》里讲述的一样，他在早年经商中所学到的关于斗争的三条法则，至今被他像宗教徒一样恪守：第一、攻击，想尽一切办法攻击对手；第二、否认，不管曾说过什么蠢话、做过什么坏事，否认一切丑闻；第三、必赢，不论结果如何，永远要自称赢家，绝不认输。